抢庄三公

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                新經濟、新金融、新趨勢,創新中的實體經濟如何與金融業良性互動?
                2019-06-13 全球品牌網  巴曙松

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                如何實現金融行業與實體經濟的良性互動,是目前金融業一個很重⌒ 要的課題。特別是當前全球的實體經濟正在強化創新,出現了一些新的技術、新的業態、新的產品。但是我們的金融業基本上還是以傳統經濟的融資形式來支持實體經濟。所以,我們應考慮怎樣調整金融的業態、產品和服務方式等,從而更好服務正在處於創新中的實體經濟。

                這段時間,香港☆正在進行上市制度的全面改革,其中一個重點就是讓國際資本通過改革後的上市制度,能夠進入到創新型的實體經濟。根據香港特別行政區政府相關負責人的介紹,如果各項推進工作順利的話,大約到2018年6月份,也就是年中的時候,我們的創新型企業,可能就會以更加便捷、更加合理的門檻到香港資本市場上上進行融資。

                “新經濟”與“舊經濟”的動力轉換:全球趨勢

                目前,經濟增長新舊動力的轉換,以及增長方式的創新,是全世界都在共同關註的一〗個重要內容。我們看到,不僅在中國,而且在美國、歐元區、日本這幾個發達經濟區,TFP(全要素生產率)對經濟增長的貢獻也都處於百年以來的低位。因此,就TFP來說,現在是我們的一個很好的趕超機會。

                如果回顧中國經濟發展的歷程,在不同時期,當時活躍的主要的企業主體,都跟當時中國經濟增長ω 的主導產業相關。比如說上世紀80年代,手表、自行車等行業產能擴充得很快,在增長中占主導。90年代是彩】電、空調,2000年以後則是房地產、汽車和基礎設施。到現在,我們看到在這些產業增長慢慢減弱的同時,醫療、兩網融合、新的制造業、文化娛樂業等新經濟的比重在上升。所以對於基礎設施加房地產這樣一個增長模式,其實決策層也在有意識的降低中國經濟增長對這種模式的依賴,改變金融業支◎持實體經濟的路徑和方式,而鼓勵新產業、新業態、新制造業、新商業模式這個板塊的快速發展。

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                此輪經濟回落,以2010年一季度為高點,到2017年已有大約七八個年頭,經過這一輪經濟回落,有不少產業開始渡過初創期、探索期。目前我們總體上處於一個新舊經濟動力的轉換期。最近召開的中央經濟工作會議公報顯示,下一步政策重點是創新驅動。從產出方面來看,新經濟的增速超過平均水平,一些高技術產業、新的制造業工業增加值累計同比大幅度超過工業平均水平。從2017年的統計數據看,幾個去產能比較快的行業,如鋼鐵、煤炭等行業出現反彈,因為產能去掉以後,盈利大幅度上升,但目前這些行業的產能依然是過剩的,還需要繼續去產能的◤。從統計數據看,這些效率改善的行業,壓縮庫存比較明顯的行業,利潤占整個工業的大部分,但是投資是負增長。

                如果把PMI放在更長的時間來看,創新活動在什麽時候比較活躍?把它放到中國經濟增長的長期歷史波動來看,我們發現一個很有█趣的現象,是什麽呢?經濟增長比較強的時候,大家往往還不怎麽講創新,因為那時候靠舊經濟、傳統的經濟◣,就已經可以成長得很好。往往在經濟調整期,新經濟的彈性比較好,新經濟發展的整個余地比較大。同時還有一點,經過這些年的經濟調整,社會經濟體系中有足夠多閑置的資源來支持新經濟的發展。

                我們可以對64個上市公司細分的子行業,上市公司資本開支出口增長率的概況做了一個梳理,如圖下所示,在左邊真正增長的是哪些呢?如果從制造業角度來說,絕大多數還是兩網融合的新型制造業、高端制造業等等新經濟的領域在加大投入,右邊收縮的是去產能、去庫存□ 的這些產業。所以從長期的趨勢來看,確實正處於這樣一個新舊動力轉換,包括制造業轉型的過程中。

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                2017年,中國資本市場的分化十分明顯,例如,指數是上漲的,但是80%左右的個股是下跌的。那麽誰在漲呢?上下遊分化、新舊經濟分化,是重要的特征。股市是經濟的晴雨表,反映了實體經濟層面新舊動力轉換的情況。一些龍頭活躍企業,他在加大投入,在不斷占據著市場的優勢地位。從兩個橫截面和時間維度上做了一個測算,確實是不同的行業的盈利能力不同。其實投資者也意識到這一點,看一下滬港通深港通,國外的企業喜歡買哪些,國內的喜歡買哪些?新經濟的占比在明顯的上升,這也符合轉型方向的企業和產業占比在上升的趨勢。

                新經濟有哪些獨特的融資需求?那麽,為什麽還會出現金融和實體經濟的互動不是那麽協調的問題呢?就是因為金融體系需要進一步把握新經濟、新的制造業融資的新特性。比如抵押貸款,現在哪些企業能拿出抵押擔保來呢?就是一些重資產的公司。所以如果還是按照慣性,可能就容易把寶貴的金融資源給了重資產企業。金融體系需要識別新經濟的融資特性,要做調整,以適應轉型中的制造業、新經濟公司的需求。

                新經濟企業成長過程的不同階段具有不同的風險和資金需求特征

                早期的創新型企業一般具有核心技術和知識產權,但往往面臨資本投入少、創業周期長,風險和不確定的難題,需要多種金融工具和孵化環境支持新興技術的創新◥和產業化進程。

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                新經濟的這些融資特點,或者說是痛點,有不少在現有體系中滿足不了。上圖描述的是一般性的企業,從它的創立到發展的不同階段,所能夠從市場上找到融資的方式。企業的創新,有很多好的趨勢、產品、商業模式。往往在創業階段,企業的淘汰率非常高。這個時候投的錢,有一個說法叫“4個F”,家庭成員、朋友、傻瓜等,需要補充的是Fund。這個時候企業什≡麽資產似乎都沒有,就一個想法,在車庫裏面想出來,就有人給你錢,這就需要金融的創新。企業缺的是一些專業的資金投入,這些專業資金的投入從哪裏來?初創企業得到好處了,拿到錢,要研究上下遊。經過大浪淘沙,開始找到自己的商業模式,產品有了增加值,開始掙錢,這個時候應該有所謂的VC,A輪、B輪快》速的擴張,企業開始有點錢了。但那時利潤還不多, PE開始進入。進入之後,推動它的成長,達到上市的門檻,從公開市場拿到錢,這是一個突破性的轉折。後來用股份進行並購、增發,銀行這個時候也介入了。

                我們怎麽樣把大量的金融資源引入到我們創新型的制造業和企業裏面呢?這些早期創新型的工業企業,一般有核心技術、知識產權,但是往往面臨資本投入少、創業周期長、風險高和不確定性的難題。怎麽樣在資本市場能找到新的渠道和產品來支持它呢?從全球來看,一些創新型的醫藥企業、生命科學技術也是全世界很重要的一個科技創新的發展方向,但是現在的上市標準,是必須要達到一定的標準。而且生命科技企業在最需要資金的時候,往往是沒有盈利的,也沒有現金流收入,沒有業務記錄,唯一有的是就是將大量研發投入情況交到相關部門和各路專家的評審報告之中,例如一期二期三期臨床的進展等等。能不能針對這些生命科學領域的創新企業,適當把上市的門檻降低,使得其在最需要資金的時候能從資本市場拿到?

                另外,新經濟公司中,往往最核心的資產是核心團隊,怎麽能夠使這個核心團隊保持比較穩定?是否可能根據新經濟企業的保持核心團隊穩定的需求,一個創始人,有核心的管理能力、技術能力,雖然只有10%的股份,為了讓你保持公司的穩定,可以有51%的投票權。所以這個差別投票權,在新經濟公司裏面,有助於其公司治理的相對穩定。很多創新型的企業,可能處於不同階段、不同市場的需要,怎麽解決它的上市和融資的問題,就需要資本市場相應作出調整。所以說,之所以出現金融業沒有很好的服務我們新經濟的轉型,很重要的一點就是新的經濟的業態和融資特性和需求正在變化,所以需要金融體系相應做一些調整。

                而目前這些科創型新經濟的來源,大部分靠公司自籌,一小部分靠銀行貸款,銀行貸款給這些領域其實風險也很大。

                這些大量活躍在知識新經濟的PE、VC裏面,他們也面臨一個很重要的問題,要有流動性和回報。不僅中國是這樣,美國也這樣。我們做了一個≡統計,1999年美國科技型創新型公司從創立到上市只需要4年,到現在平均是11年。投進去慢慢產生收益退出來需要10多∏年的時間,這麽長的時間資金投資也是不容易找到的。而且我們的投資者希望最好三五年,或者更短的時間就可以退出。現在的趨勢是這樣,持續的時間較長,所以我們在比較早的時候要給出一個退出的渠道,以便於拿到新的錢投新的項目,才能提供整個投資循環▲中的流動性。

                所以新經濟企業的上市融資,有些獨特的特點,急需要我們作出一個調整,新型技術的創新模式、盈利模式,還是以生命科學、新藥、藥品機械這些制造業為例。怎麽樣尊重創業團隊對公司的控制力,保持他們的積極性,以及便捷上市。實際上不僅在制造業領域,全球就會關註怎麽促進轉型,怎麽把原來的制造業嫁接新技術到3.0、4.0,也是一樣,很重要就是作為↓一個平臺,大家都積極意識到這樣的轉變,嘗試著去滿足處於不同發展階段和規模的企業上市融資的需求。資本市場有一個天然特性,分散創新的風險。一個創新的項目,50億、100億,要去銀行貸款就弄砸了,萬一出現風險就會給銀行造成很大的不〓良資產。如果每個人持有1萬股、5千股,風險分散,風險就會小很多,每個人分擔不同的風險。

                市值在資本市場上是一個被廣泛應用的評價指標,這個公司市場認為你值多少錢,這在許多時候也反映了產業轉型的方向。比如說十年前,中國市值最大的公司是中國石油,最高時的市值在8.7萬億左右,十年之後是1.7萬億。現在市值最大的中國公司是誰呢?騰訊,4.5-4.6萬億元。所以一年、兩年看不出來這個趨勢,放到十年以後卐,背後產業轉型升級的力量是非常強的。

                中國的資本市場,實際上到現在還是一個,包括金融市場,更多擅長於去支持這些傳統的制造業經濟,如何順應這些新經濟的融資需要,還需要及時作出調整。所以我們得出來一個結論是什麽呢?中國的新經濟發展,我們看全世界的新經濟市值排名前100名的,基本上做到了中美勢均力敵。在新經濟領域,前50大的公司基本上中國、美國占70%、80%,德國有幾家,日本有幾家。但是美國的資本市場從中國的新經濟發展中得到的更多,因為一些新經濟企︼業拿到國內來上市上不了,香港在上市制度修訂之前也有這個矛盾。香港市場的投資風格一直過於穩健,大家非常看重穩定的現金流,新經濟板塊好歹還⌒有一個騰訊,除此之外,整個新經濟的市值占比都不高。

                因此,現在金融行業需要做的,就是通過金融體系的調整,包括國內和香港的資本市場相關制度的調整,把資本引入到中國的創新型的制造業。

                當前,怎麽實現去這樣一個重大金融機構的調整?香港有其優勢,一是在國際金融體系,紐倫港三個國際金Ψ 融中心相互聯系,國際主要的金融機構在這裏都有點和分支機構。在中環半小時之內,都能找到全世界主要的投行、商業銀行、律所和會計師事務所,同時也是中國的國際金融中心,跟中國的聯系有天然的優勢。所以香港意識到新經濟融資的這個需要,其實中國的決策者同樣也意識到新經濟▅融資的需要 。

                香港優化上市架構、助力新經濟發展

                這是2017年6月份香港關於新經濟上市做的一個重大的⊙制度意見和調整,在國際金融界引起了很大的反響。可能國內制造業的同仁們未必很在意,但是我們從金融界來看反響非常強烈。期望資本市場的調整,能夠吸引新經濟公司。咨詢意見大概是什麽樣子呢?給大家簡單介紹一下。

                一是原有制度的改進。把主板的上市門檻提∞高,還有些退市制度。其次,重點針對新經濟發展的不同階段開幾個不同的渠道,讓它能夠有上市的渠道。比如三個階段:一是剛剛創立的,這個時候你還沒有什麽盈利能力,還需要什麽孵化器、財政的支持,這個時候可以應用區塊鏈→的技術,做一個股權的登記轉讓系統,大量的新經濟公司有股權登記,再去吸引PE、VC,股權是什麽狀況,將來再交資料就少很多。第二個階段找到了商業模式,現在沒有錢,甚至還沒有業務計劃,這個時候新經濟公司在還處於沒有盈利,甚至沒有什麽現金流的階段,有一條路去上市,一旦你做大了,需要保持償貸的穩定性,達到了上Ψ市的標準,這個時候可以給你一個差別投票權,或者上新主板,主板的上市條件。

                2017年12月15日,香港交易所剛剛發布了征求意見稿的反饋匯總,市場的反響很激烈,認為確實太必要。如果在香港吸引一大批新經濟公司來上市,在調查中,91%認為是有必要的,而且也支持這︽些公司在香港上市,希望門檻高一點,支持差別投票權。具體內容可以查閱香港交易所的官方頁面。

                在這個咨詢意見裏面,香港交易所還表示,下一步希望主要做三個方面的重大突破。第一是先嘗試著從生物科技、醫療健康領域著手,從調研來看,這個需求最大,醫療器械,也是現在我們高端制造業很重要的組成部分。主要原因就是因為這些生命科學的領域,受到¤很嚴格的政府監管,所以它的臨床審批、進度等這些方面有一大批的專家。所以我們資本市場可以借助政府對這些行業的管理,來把信息交給市場來做扶持。這樣,你還沒有收入也沒有盈利的階段,你又想上市的時候,目前我們接觸下來,有一大波大◣健康、大醫療的領域,所以這一部分人,有一個相對寬松的門檻。第二是差別投票權,對一部分新經濟公司。你作出一些額外的披露並符合監管要求之後,可以在主板上市。第三就是第二次上市,你已經在國內上拓展國內市場,已經在美國上市了,想拓展亞洲市場。從香港特別行政區政府公布的工作進展看,可能下一步就是根據這些ω設想制定一個實施細則,再征求一次意見。征求一次意見之後定稿,大致準備根據港府的安排,2018年6月份就可能基本定稿,如果有這樣的新經濟公司,到時候大家可以開始提交上市申請。

                從功能角度看,金融做的是什麽?媒介、中介,把資金的需求和供給結合起來。現在香港這個市場機制調整相對快,這樣能夠吸引一些高增長的新經濟公司。更有價值的是什麽?整個全球來看,如何運用金融體系來激勵創新?如果機制建立得當,這種激勵作用是非常強大的,一旦創新成功,從什麽都沒有,變成幾億、幾十億的市值,這種對創新的激勵作用,比你講什麽動員都要強。而且他拿到錢以後,投向我們國家新經濟比較活躍的領域,就可以形成良性循環。所以我更期待吸引一大批新經濟公司上市之後,能夠形成一個生態系統,在我們亞洲現在還缺乏這樣一個生態系統。一方面是因為有新經濟公司,就能夠吸引這些行業優秀的研究人員、分析師,對這個行業做深度分析↑。現在在香港,據我了解,香港交易所的咨詢意見剛剛發出,最走俏的分析員是哪個行業呢?醫藥健康護理。因為未來有一批新公司來上市,原來商學院學會計的人,看不懂醫藥這些東西,就要把這些優秀的醫藥這些專業人員挖過來,給市場講講這個行業未來趨勢是怎麽樣,哪個方向是有價值的,提高市場的研究能力。同時,還可以吸引一些對這個領域有投資眼光的投資家參與,形成一個集聚效應。把國際資本和中國在創新型的融」資需求結合好,這樣才能更加有力的支持中國的供給側改革,支持創新驅動的策略,也能夠把許多新經濟行業,在金融上能夠找到一個落腳點、一個紐帶、一個平臺去支持它。

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